皮海洲 | 立方大家談專欄作者

從3月27日起，主板全面注冊制打新正式拉開序幕，主板首批10只注冊制新股都集中在本周（3月27日到3月31日）發行。這10只新股分別是中重科技、登康口腔、中電港、常青科技、中信金屬、海森藥業，柏誠股份、江鹽集團、南礦集團和陜西能源，投資者可以參與這10只新股的打新。

不過，投資者參與全面注冊制新股打新的方式仍然還是市值配售，投資者按持股市值的多少來參與打新，這就使得全面注冊制下的新股打新顯得張冠李戴。畢竟市值配售是非市場化產物，而全面注冊制下的新股發行則是完全市場化的。完全市場化的新股發行卻采取非市場化的市值配售的打新方式，這給人一種不倫不類的感覺。

(資料圖片僅供參考)

實際上，全面注冊制下的新股發行應該廢除“市值配售”的打新方式。畢竟市值配售是非市場化的打新方式，與完全市場化的全面注冊制是格格不入的。二者強制性地搭配在一起，只會讓新股發行價格失真，同時增加投資者打新的風險。因此，必須將二者分割開來，實行全面注冊制就不能實行市值配售的打新方式，采取市值配售的打新方式，就不應實行全面注冊制下的新股市場化發行。

市值配售之所以稱為是非市場化的產物，這是有歷史淵源的。畢竟在A股市場新股發行的歷史上，很長一段時期，新股發行是受23倍發行市盈率限制的，這是一種監管指南，是一種非市場化的操作。這種非市場化操作的最大好處，就是有效地控制了新股發行的風險，并因此造就了A股市場的“新股不敗”。于是，投資者打新就成了一種無風險的投資行動，只要中簽，投資者都可以或多或少地賺取一部分打新收益。

正因為打新中簽者“躺贏”，所以投資者就爭相打新，甚至“逢新必打”。于是，為了照顧資金量較小的個人投資者，避免這些投資者因為持股而沒有資金參與打新，管理層因此推出了市值配售的打新方式，讓投資者憑著持有的股票市值來參與打新。因此，市值配售的打新方式是非市場化發股的情況下，管理層向中小投資者的一種利益傾斜，是對中小投資者的一種照顧，其目的當然也是為了保證新股的順利發行，這也就是市值配售打新方式的由來。

很顯然，市值配售的打新方式是不適用于全面注冊制下的新股發行的。畢竟全面注冊制下的新股發行最鮮明的一個特點就是取消了23倍發行市盈率的限制，新股完全實行市場化發行，新股發行價格、規模等完全由市場來決定。如此一來，一些新股發行的市盈率就會大幅突破23倍市盈率的限制，有的甚至達到或超過230倍的發行市盈率水平。在這種市場環境下，打新就是一種充滿了風險的投資行為，因此，也就沒有必要再照顧投資者來參與打新了。繼續實行市值配售的打新方式，已經失去了保護中小投資者的意義，甚至還會損害中小投資者的利益。所以，市值配售有必要予以叫停。

不僅如此，在全面注冊制新股發行的背景下繼續實行市值配售，甚至還會營造新股發行的虛假繁榮，進而推高新股發行價格。畢竟在市值配售的情況下，投資者只要持有股票市值，不論有錢無錢都可以參與新股申購，這營造的是新股發行繁榮的表象。不過，在非市場化發行的情況下，由于有23倍發行市盈率杠桿的限制，所以這種表面繁榮對于推高新股發行價格的影響有限。但在市場化發股的情況下，因為沒有了23倍發行市盈率的限制，投資者的“積極申購”則會帶來新股發行價格的走高。因此，為了避免市值配售帶來的新股發行的虛假繁榮引發的發行價格的走高，市值配售這種打新方式有必要予以叫停。

因此，伴隨著全面注冊制時代的到來，新股打新的方式也需要隨著市場的變化而變化。既然全面注冊制下的新股發行是完全市場化的，那么非市場化的市值配售的打新方式就應該予以取消，取而代之的就是現金認購的打新方式。投資者憑著自己的實力來打新，有多少資金就參與多少新股的認購。

而為了保護持股者的利益，全面注冊制下的新股打新可以采取“市值配售+現金認購”的打新方式，用市值配售來確認投資者打新的上限數量，然后在確認的上限之內用現金來認購，投資者沒有相應的資金，那就只能有選擇性地參與新股認購，這可以反映出投資者對新股的真實需求，并在一定程度上讓投資者理性打新。

責編:劉安琪 | 審核:李震 | 總監:萬軍偉